【コラム】(プロファイバンカーの視座)第123回 ファイナンスと事業利回り(29)- ケース5B(ケース1B+3B)

2023.05.11 連載コラム

ナレッジパートナー:井上 義明


【ケース5B】ケース1Bと3Bの複合ケース

前回からファイナンス条件を変更することによって出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)が悪化するケースの複合ケースを見ている。前回は「ケース4B」と称して、ケース1B(返済期間の短縮)とケース2B(出資比率・出資金額の引き上げ)の複合ケースを採り上げた。この「ケース4B」では出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)が低下した。「ケース1B」でも「ケース2B」でも出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)は低下していたので、この結果は当然である。一方でDSCRの平均値は引き上がっている。これは「ケース2B」のDSCR平均値引き上げ効果が奏功しているためである。プロジェクトファイナンス・レンダーにとっては「ケース4B」は甚だ好ましい。それはDSCRの平均値が改善しているだけではなく、返済期間の短縮によって融資の回収リスクが低下しており、さらに出資金額の引き上げによって融資額が減額されているからである。さらに出資金額の引き上げは出資者(スポンサー)の事業に対するコミットメントを高める効果も期待できる。

さて、今回は「ケース5B」と称して、ケース1B(返済期間の短縮)とケース3B(借入金利の引き上げ)の複合ケースを採り上げる(注1)。この複合ケースは、返済期間が18年から16年に短縮され(ケース1B)、借入金利は4.00%から4.50%に引き上げている(ケース3B)。この「ケース5B」の事例を一表に示すと、次の通りである。これまでと同様に、ベースケースの内容に対して、変更した箇所(借入金利と借入期間)を青色でマークアップしておいた。

【ケース5Bの事例】

この「ケース5B」のキャッシュフロー表をお示しすると次の通りである。

【ケース5Bのキャッシュフロー表】

上記のキャッシュフロー表の左側中央に(DSCRおよびIRRと記載しているところに)、出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)とDSCRの平均値を表示している。事業利回り(内部収益率/IRR)が9.30%で、DSCRの平均値は1.48である。この結果を一表にすると以下の通りである。

【ケース5Bの事業利回り(内部収益率/IRR)とDSCR】

この「ケース5B」は、ベースケースと比べてどういう変化を起こしたであろうか。ベースケースの事業利回り(内部収益率/IRR)は10.83%で、DSCRの平均値は1.65であった。ということは、「ケース5B」では事業利回り(内部収益率/IRR)が10.83%から9.30%に低下し(1.53ポイントのマイナス)、DSCRの平均値もまた1.65から1.48に引き下がっている(0.17ポイントのマイナス)。事業利回り(内部収益率/IRR)とDSCRの平均値の比較表を下記に示しておく。

【ベースケースとケース5Bの比較】

上記の比較表から明らかなように、「ケース1B」(返済期間の短縮)と「ケース3B」(借入金利の引き上げ)を組み合わせた「ケース5B」は、出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)を低下させる。「ケース1B」も「ケース3B」もそれぞれ出資者(スポンサー)の事業利回り(内部収益率/IRR)を低下させていたので、これは当然の結果である。

一方でプロジェクトファイナンス・レンダーが重視しているDSCRの平均値の変化はどうだろうか。「ケース1B」(返済期間の短縮)はDSCRの平均値を引き下げ(第118回ご参照)、「ケース3B」(借入金利の引き上げ)もまたDSCRの平均値を引き下げる(第120回ご参照)。そのため、両ケースを組み合わせた「ケース5B 」はDSCRの平均値引き下げ余儀なくされる。プロジェクトファイナンス・レンダーにとって「ケース5B 」は返済期間の短縮によって融資の回収リスクが収縮している点が好ましいが、DSCRの平均値が引き下がっている点は好ましくない(注2)

注1)「ケース5B」は、第108回で採り上げた「ケース5」(ケース1と3の複合ケース)を裏返したものである。
注2)仮に借入金利の引き上げがローン・マージンの引き上げによるものであれば、ローン・マージンが引き上がった分だけレンダーのローンの収益が増えるので、レンダーにとって好ましい。しかし、借入金の引き上げが基準レートの引き上げによるものであれば(政策金利の引き上げの場合、基準レートの引き上げが発生する)、レンダーのローンの収益は増えない。

プロジェクトファイナンス研究所
代表 井上義明

*アイキャッチ UnsplashTim van der Kuipが撮影した写真

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