【コラム】（プロファイバンカーの視座）第125回ファイナンスと事業利回り（31）- ケース7B（ケース1B+2B+3B）

2023.06.08 連載コラム

ナレッジパートナー：井上義明

【ケース7B】ケース1B、2B、3Bの複合ケース

ファイナンス条件を変更することによって出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）が悪化するケースを組み合わせた複合ケースを見ている。前回は「ケース6B」と称して、ケース2B（出資比率・出資金額の引き上げ）とケース3B（借入金利の引き上げ)）を組み合わせた複合ケースを採り上げた。この「ケース6B」では出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）が低下した。ケース2Bでもケース3Bでも出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）は低下していたので、この結果は当然である。一方で「ケース6B」ではDSCRの平均値が引き上がった。これはケース2BがDSCRの平均値を大幅に引き上げているからである。ケース3BはDSCRの平均値を引き下げるが、ケース2BがDSCRの平均値を大幅に引き上げるため、両ケースを組み合わせた「ケース6B」はDSCRの平均値を引き上げる。プロジェクトファイナンス・レンダーにとって「ケース6B」はDSCRの平均値が引き上がっている点が好ましいのに加えて、融資金額が減額されている点も好ましい。

さて、今回は「ケース7B」と称して、ケース1B（返済期間の短縮）、ケース2B（出資比率・出資金額の引き上げ）、ケース3B（借入金利の引き上げ）のすべてを組み合わせた複合ケースを採り上げる（注）。この複合ケースは、返済期間が18年から16年に短縮され（ケース1B）、出資比率が30％から40％（出資金額はUSD300MからUSD400M）に引き上がり（ケース2B）、さらに借入金利は4.00％から4.50％に引き上がっている（ケース3B）。この「ケース7B」の事例を一表に示すと、次の通りである。これまでと同様に、ベースケースの内容に対して、変更した箇所（出資金額・借入金額、借入金利、返済期間）を青色でマークアップしておいた。

【ケース7Bの事例】

さらに「ケース7B」のキャッシュフロー表をお示しすると次の通りである。

【ケース7Bのキャッシュフロー表】

上記のキャッシュフロー表の左側中央に（DSCRおよびIRRと記載しているところに）、出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）とDSCRの平均値を表示している。事業利回り（内部収益率/IRR）が8.49％で、DSCRの平均値は1.72である。この結果を一表にすると以下の通りである。

【ケース7Bの事業利回り（内部収益率/IRR）とDSCR】

この「ケース7B」は、ベースケースと比べてどういう変化を起こしたであろうか。ベースケースの事業利回り（内部収益率/IRR）は10.83％で、DSCRの平均値は1.65であった。ということは、「ケース7B」では事業利回り（内部収益率/IRR）が10.83％から8.49%に低下し（2.34ポイントのマイナス）、一方DSCRの平均値は1.65から1.72に引き上がっている（0.07ポイントのプラス）。事業利回り（内部収益率/IRR）とDSCRの平均値の比較表を下記に示しておく。

【ベースケースとケース7Bの比較】

上記の比較表から明らかなように、「ケース7B」は、出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）を大幅に低下させる。ケース1B、ケース2B、ケース3Bいずれも出資者（スポンサー）の事業利回り（内部収益率/IRR）を低下させていたので、これは致し方ない。

一方でプロジェクトファイナンス・レンダーが重視しているDSCRの平均値の変化はどうだろうか。ケース1B（返済期間の短縮）とケース3B（借入金利の引き上げ）はDSCRの平均値を引き下げる（第118回と第120回をご参照）が、ケース2B（出資比率・出資金額の引き上げ）はDSCRの平均値を大幅に引き上げる（第119回ご参照）。そのため、これら3ケースを組み合わせた「ケース7B 」はDSCRの平均値をわずかに引き上げている。

プロジェクトファイナンス・レンダーにとって「ケース7B 」は甚だ有利な点が多い。「ケース7B 」についてプロジェクトファイナンス・レンダーにとっての有利な点をまとめると、次の通りである。
　① DSCRの平均値はわずかではあるが引き上がる。
　② 返済期間の短縮により融資の回収リスクが低下する。
　③ 出資比率・出資金額の引き上げにより融資金額は減額する。
　④ 出資金額は増額するので、出資者（スポンサー）の事業に対するコミットメントが上がる。

注）「ケース7B」は、第110回で採り上げた「ケース7」（ケース1、2、3の複合ケース）を裏返したものである。

プロジェクトファイナンス研究所
代表　井上義明

*アイキャッチ　UnsplashのKarsten Würthが撮影した写真