【コラム】（プロファイバンカーの視座）第47回 PF組成しやすい事業（33）まとめ

2020.03.12 連載コラム

ナレッジパートナー：井上義明

前回に続き、「PF組成しやすい事業」の説明をまとめてゆく。前回は「資源型」事業の収入線の話しをして終わった。それでは、「電力型」事業の収入線はどうなるのであろう。「電力型」事業の収入線を概念的に表すと次の通りである。

「電力型」事業は長期オフテイク契約を持ち、同契約の中で財やサービスの価格が定まっており、従って、事業の収入が安定的に確保されるような事業である。こういう特性を持った事業なので、収入線を図示すると、概ね上記の図のようになる。青色の収入線はほぼ横に一線で、水平線のようである。「電力型」事業はその収入線が水平線のように安定しているので、事業主にとっても、プロジェクトファイナンスレンダーにとっても、取り組みやすい事業である。もっとも、長期オフテイク契約の内容は、本当に事業収入を安定させるような取り決めになっているのか。なにか事情が変わると、オフテイカーの義務が免除されるようなことはないのか。あるとすれば、それはどういう事情が発生したときか。等々、長期オフテイク契約の内容の検証は十分に行う必要がある。特に天変地異（地震、津波、火山、台風、洪水、森林火災等々）が発生したときのリスクはオフテイカーにどれだけ負担してもらえるのか、フォースマジュール（Force Majeure）はどのように規定されているのか、などは重要な点である。

さて、前回の「資源型」事業の収支構造と今回の「電力型」事業の収支構造とを比較してみると、両事業の性格の違いが浮き彫りになる。一方は事業収入が大きく変動するが、他方は（ほとんど）変動しない。プロジェクトファイナンスの初任者の方から、ときおり次のような質問を受けることがある。それは「プロジェクトファイナンスって、長期オフテイク契約があって、事業収入が安定している仕組みがないとダメなんですね」という質問である。この質問者はもちろん「電力型」事業を念頭に置かれているのだと思う。プロジェクトファイナンス案件で組成しやすい事業には「資源型」事業もある、ということを見落としていると思われる。

前々回、石油化学事業と石油精製事業の説明をした。両事業は「資源型」事業でも「電力型」事業でもなく、従ってプロジェクトファイナンス案件として組成するのは難易度が高い、ということを説明した。その理由は、石油化学事業も石油精製事業も原料価格の動きと生産物価格の動きとが短期間では必ずしも並行していない（パラレルに動かない）ため、安定的な収益の確保が難しいからだ、とした。こういった性格を持つ石油化学事業と石油精製事業の収支構造を概念的に図示してみると、だいたい次のようになる。

石油化学事業と石油精製事業では、原料価格の動きと生産物価格の動きとが短期間では必ずしも並行していない（パラレルに動かない）ため、収益（上記の図では、青色の収入線マイナス赤色の支出線）が圧迫されてしまうことがある。上記の図に、灰色の縦線をいくつか入れているが、この灰色の縦線を入れた箇所が、収益が圧迫されキャッシュフローが厳しくなった事態を示している。

前回と今回で、「資源型」事業、「電力型」事業、石油化学事業・石油精製事業の収支構造をそれぞれ図示してきた。「電力型」事業では収入線も支出線もほとんど上下しない（注）。収益（収入線マイナス支出線）が安定的である。「資源型」事業では収入線がどうしても上下に動いてしまう。しかし、支出線はほとんど上下しない（注）。石油化学事業・石油精製事業では収入線も支出線も両方上下に動いてしまう。しかも、必ずしもパラレルではない。

収入線と支出線の片方だけが動くのなら（つまり、収入線だけが動く「資源型」事業の場合）、我々はまだ統制することができると考えてきたのであろう。しかし、収入線と支出線の両方が動く場合（つまり、石油化学事業・石油精製事業の場合）は、統制するのが非常に困難だと考えてきたのであろう。プロジェクトファイナンス案件で組成しやすい事業は「電力型」事業と「資源型」事業までで、石油化学事業・石油精製事業は組成が難しいと理解されてきたのは、こういう背景があるのであろうと考えられる。

（「PF組成しやすい事業」完）

（注）「電力型」事業でも「資源型」事業でも赤色の支出線がやや右上がりになっているのは、人件費の上昇等で操業費が徐々に増加してゆくことを想定している。

プロジェクトファイナンス研究所
代表　井上義明

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