【コラム】（プロファイバンカーの視座）第184回プロジェクトファイナンス超入門（48）

2025.11.27 連載コラム

ナレッジパートナー：井上義明

【借入金の通貨の選び方13～為替の問題】

前回は「間違っているが、よくある解答例２」を見てゆきました。「解答例２」はEPC（建設）契約の代金支払いの通貨に合わせて借入の通貨を選ぶというものです。EPCコントラクターへの支払代金の通貨は3通貨に分かれ、その内訳はユーロ70％、豪州ドル20％、米国ドル10％でした。3通貨の割合のうちユーロが70%を占め圧倒的ですから、敢えて豪州ドルと米国ドルは捨象して、ユーロ建てで100％借入をする場合を前回は採り上げてみました。その結果は、奇しくも「解答例１」と同じ結果になりました。すなわち、事業会社は借入金の返済の為に豪州ドル収入の一部を定期的にユーロに両替をしなければならず、その金額規模は収入の半分を超える規模です。そして、借入金返済の為に豪州ドル収入の一部をユーロに両替をしなければならない期間は返済期間の18年に及びます。従って、借主は18年の長きにわたって為替変動リスクを負うことになります。これは、事業主（スポンサー）にとってもレンダーにとっても到底許容できるものではありません。

さて、今回は「解答例２」について、EPCコントラクターへの支払代金の3通貨に合わせて、3通貨で借入したケースを念のため検証しておきましょう。EPCコントラクターへの支払代金の3通貨の内訳はユーロ70％、豪州ドル20％、米国ドル10％でした。従って、借入金もユーロ70％、豪州ドル20％、米国ドル10％で行ったものとします。この結果を図示しますと、以下の通りです。

【豪州風力発電事業会社の収入と支出の通貨 – 借入金が3通貨の場合】

いかがでしょうか。上記の図を見て、どんな点に気づかれましたでしょうか。
事業会社（借主）は豪州ドル20％の借入金の返済については、豪州ドルの収入をそのまま充当できますので、この部分については両替が不要ですね。しかし、ユーロ70％の借入金の返済と米国ドル10％の借入金の返済については、都度豪州ドルの収入から両替をしなければなりません。前回採り上げたユーロ100％借入よりは、豪州ドルの借り入れ分に当たる20％相当分が両替不要という点が改善していると言えます。しかし、借入金の残り80％相当分の返済については豪州ドル収入から都度両替をしなければならず、事業会社（借主）が負担する為替変動リスクは依然大きいです。繰り返しになりますが、この為替変動リスクを事業会社（借主）が負担する期間は返済期間の18年に及びます。18年にも及ぶ長い期間に、豪州ドルとユーロの為替相場と豪州ドルと米国ドルの為替相場が一体どのように推移してゆくのか。ベテランの金融マンにも予想することはほぼ不可能です。従って、事業会社（借主）はこのような為替変動リスクをそもそも取るべきではない、ということです。

前回と今回は「解答例２」について見てきました。借入金の通貨を選ぶに当たって「解答例２」が注目したのは、EPCコントラクターへの支払代金の通貨です。借入金の通貨はこのEPCコントラクターへの支払代金の通貨に合わせたら良いのではないか、と考えたわけです。それに対して、正解は（解答例1のときのご説明と同様に）「借入金の通貨は事業収入の通貨に合わせる」と説明してきました。理由は、返済期間は18年と長いので、この長い期間事業会社（借主）に為替変動リスクを負担させるわけにはいかないから、というものでした。

さてここで、みなさんの中にはこういう疑問を持たれた方がいらっしゃるかもしれません。それは「借入金を豪州ドルで行うと、実際に事業会社がEPCコントラクターへ代金を支払うとき、どうするのか」という疑問です。さらに「EPCコントラクターへ代金を支払う都度、豪州ドルからユーロや米国ドルに両替をするとなると、ここで為替変動リスクに遭うのではないか」という疑問もあろうかと思います。これらについては、次回以降ご説明したいと思います。

（次回に続く）

プロジェクトファイナンス研究所
代表　井上義明

*アイキャッチ　UnsplashのKaja Sariwatingが撮影した写真